Elementos de la valoración de empresas.
En la valoración de empresas influyen diferentes factores que podríamos denominar internos y externos de la empresa misma; a su vez, dependiendo del método escogido serán más amplios y diversos, unos y otros.
Como factores externos de la empresa a tener en cuenta en la valoración, están la competencia, el mercado local y mundial en cual se desarrolla el negocio, las variables e indicadores micro y macroeconómicos, los factores monetarios domésticos e internacionales, la situación económica del país o países en los que se desarrolla la empresa y las coyunturas políticas que pueden afectar el entorno empresarial.
Como factores internos tenemos la tecnología usada, la experiencia, el conocimiento, la eficiencia, la productividad, la eficacia, el sistema administrativo y comercial empleado, los recursos financieros y de crédito, el potencial humano, la capacidad instalada, la historia estadística de la empresa, el reconocimiento de la marca, el desarrollo de la propiedad intelectual en todos sus componentes, entre otros.
Sumados a los factores internos y externos, cada método tiene elementos que es necesario tener en cuenta en el desarrollo de la valoración, los expertos sugieren que:
“En la valoración de empresas es importante definir con claridad la infraestructura pertinente para alcanzar el grado de objetividad que se espera de la misma. Es posible mencionar que los elementos principales son: construcción del entorno y proyección de estados financieros, el período de pronóstico, los flujos de caja libre del período de pronóstico, los flujos de caja del período continuo, la tasa de costo promedio ponderada de capital y, por último, el criterio de actualización.
Para proyectar la situación de la empresa es importante conocer las condiciones del entorno para que se puedan identificar las oportunidades y limitaciones que ésta enfrenta. Con base en ello se construyen los escenarios en los cuales se podría ubicar la organización. Luego se estructura el período de tiempo que debe cubrir la proyección para, finalmente, medir los flujos de caja y su proceso de actualización.”
Cada método de valoración, según su esencia y finalidad, requiere además ordenar de forma técnica y científica cada una de las variables antes referidas, y aquellas necesarias para correr el método, variables que pueden ser ordenadas y documentadas por medio del dictamen pericial.
Métodos de valoración de empresas.
Para valorar una empresa se pueden utilizar diversos métodos de reconocido valor técnico que tiendan a dar un “valor justo” de la empresa o actividad, dependiendo del para que se realiza la valoración y los supuestos necesarios para la misma.
Según sea el caso, quien pretenda valor una empresa, debe tener en cuenta el objeto a evaluar y la finalidad que persigue, tal como lo indica la doctrina:
“No todos los métodos para valorar las empresas son aplicables, pues ello depende de la finalidad de las operaciones (…)” .
Parra Benítez en su obra “Planeación Tributaria y organización empresarial”, ilustra sobre algunos casos o eventos donde pueden llegar a utilizarse métodos de valoración, dependiendo eso sí, de lo que se requiera, como por ejemplo:
“Si el propósito es adquirir una sociedad en forma global, es apenas natural que la valoración deba hacerse de la empresa en conjunto, y en ese evento el avalúo se refiere en forma específica a dicha unidad empresarial.
Pero si la operación es de una fusión o escisión, la finalidad de la valoración es el intercambio de las acciones o cuotas sociales, consistente en que a los accionistas de las sociedades escindidas o absorbidas se les cambian las acciones que poseían en estas entidades por nuevas acciones o cuotas sociales de la beneficiaria o absorbente. Esta es la finalidad de tal avalúo y por ello no hay razón para darle a la valoración alcances en el balance de estas sociedades.”
Los métodos son diversos entonces, penden de las necesidades de la valoración, o incluso del acuerdo de las partes sobre el método a emplear; para ello el experto debe iniciar el proceso de valoración con un análisis que le permita identificar el método adecuado al caso y las necesidades de los sujetos. La doctrina oficial y privada, han sugerido diferentes métodos de valoración.
La doctrina oficial de la Superintendencia de Sociedades, dentro de los métodos que ha reconocido para la valoración de empresas, ha dicho que pueden utilizarse, para el efecto, los siguientes:
– Método de valor en libros.
– Método flujo de caja descontado.
– Método ganancia económica.
– Método de Amortización del Goodwill.
Aparte de las anteriormente reseñadas, la Superintendencia de Sociedades en la Circular 220-069200 del 2 de diciembre de 2005, agrega nuevos métodos de valoración que pueden ser utilizados, como son: i.) Valor de mercado, ii.) Valor presente del flujo futuro de utilidades, y iii.) Valor presente del flujo de caja libre (DFC):
“Valor de mercado: bajo este método se calcula el valor de la empresa como el resultado de multiplicar el precio en bolsa de la acción por el número de acciones en circulación. Este método puede dar una aproximación razonable al valor de la empresa, siempre y cuando la respectiva acción haya registrado durante un período no inferior a un año altos niveles de liquidez y bursatilidad, y su precio se haya conformado en un mercado de capitales eficiente, producto de la confluencia masiva de oferentes y demandantes. Debido a la dificultad de cumplir con los requisitos señalados, en las condiciones actuales del mercado, este método de valoración, así como los otros que utilizan indicadores bursátiles, no se considera adecuado para empresas colombianas.”
“Valor presente del flujo futuro de utilidades: Para determinar la relación de intercambio se toma como base el valor presente de las utilidades que bajo supuestos razonables se proyecta tendrá la respectiva sociedad en un horizonte de tiempo que normalmente varía en Colombia entre 5 y 10 años, dependiendo del sector al que pertenezca la empresa, el momento en que se encuentra su evolución (en etapa preoperativa, iniciando actividades, en operación normal, etc.) y otras condiciones específicas que pueden variar para cada caso.
Para efectos de este método de valoración, se entiende por Valor presente o descontado el que representa el monto actual de las utilidades que se espera genere la empresa en el periodo establecido, una vez hecho el descuento de su valor futuro a una tasa pactada o a la tasa de interés de oportunidad aplicable al ente respectivo.
El pronóstico de las utilidades debe realizarse dentro del marco de la situación actual de la empresa y del sector al que pertenece, así como de sus perspectivas razonables, ya que, por ejemplo, no es igual el valor de una empresa si su sector está en expansión a si está en recesión.
Este método parte del principio de que una empresa tiene valor únicamente por las utilidades que pueda generar en el futuro; por lo tanto, el precio de la entidad no es el comercial de sus activos, sino que se mide únicamente por el nivel de utilidades que su utilización pueda brindar a sus propietarios. Lo anterior resulta razonable, dado que, por ejemplo, una empresa puede haber realizado grandes inversiones en maquinaria y equipo, o en infraestructura, que sólo se estén utilizando en un porcentaje mínimo, debido a fallas en planeación o a que los cambios en las condiciones generales del mercado hayan reducido la demanda. En tales situaciones, no tendría razonabilidad económica el que los nuevos propietarios de la empresa pagaran por errores de la anterior administración, ya que la sobreinversión en activos que se efectuó solo tendría una capacidad teórica de generar utilidades.
El éxito de este modelo depende de la correcta elaboración de las proyecciones que se vayan a utilizar, las cuales deben partir de supuestos objetivos y realistas, teniendo en cuenta las condiciones específicas de la respectiva empresa (capacidad de gestión, operativa, competitiva, financiera, etc.) y del sector económico al cual pertenece, así como de variables macroeconómicas sustentadas en estudios elaborados por entidades gubernamentales, gremiales u otros organismos técnicos de reconocida idoneidad y trayectoria en esta clase de análisis. En dichas proyecciones se contemplan normalmente tres escenarios posibles: uno optimista, uno pesimista y uno moderado.”
“Valor presente del flujo de caja libre (DFC): Este método es una variante del anterior, y en él se calcula el valor de la empresa como el valor presente neto del flujo de caja (ingresos recibidos en efectivo menos desembolsos por costo, gastos u otros conceptos en efectivo) que bajo supuestos razonables se proyecta tendrá la entidad en un horizonte de tiempo que en Colombia normalmente varía entre 5 y 10 años, tomando para efectos del descuento una tasa que refleje el riesgo del respectivo negocio.
Este método de valoración de empresas, cuyo éxito al igual que en el anterior depende de la correcta elaboración de las proyecciones que se vayan a utilizar, es normalmente el que cuenta con mayor aceptación en la práctica financiera moderna. En términos generales tiene muchas similitudes con el método de valor presente del flujo futuro de utilidades, resultando más riguroso que éste, pues reconoce que con frecuencia una parte significativa de las utilidades (o pérdidas) de una empresa es «teórica», por factores tales como las depreciaciones, amortizaciones y provisiones que no constituyen desembolsos de efectivo pero que sí afectan, a veces en forma sustancial, el estado de resultados.
La construcción del modelo implica tener la mayor certeza posible acerca de la política de dividendos que en el futuro vaya a aplicar la empresa y en general del calendario que tendrá el pago de las obligaciones a su cargo y la recepción de sus ingresos.
La principal ventaja de este modelo sobre el anterior, desde el punto de vista del eventual adquirente, se presenta en los casos de empresas con atractivas tasas de rentabilidad pero con poca generación de excedentes de liquidez, situación que es común en empresas en etapa de crecimiento, con elevados requerimientos de inversión y capital de trabajo, lo cual probablemente les impide distribuir dividendos a sus socios durante varios años, situación que le puede restar valor a la empresa. Si bien el método que se debe utilizar en cada caso depende de diversas circunstancias, en la práctica financiera a nivel internacional se ha encontrado que por lo general el método que goza de mayor aceptación para la valoración de empresas es el de valor presente del flujo de caja libre.
En relación con los criterios que se deben considerar para efectos de la valoración de una empresa, entre otros, se encuentran la participación en el mercado, los programas de desarrollo e inversión en ejecución y proyectados, los contratos, las franquicias, las concesiones y, en general, todo factor o acuerdo público o privado que obligue o garantice el suministro y/o prestación de bienes y/o servicios durante un lapso determinado o determinable, y que incida en la cuantificación del potencial de utilidades que puede generar en el futuro la entidad, así como en la de su flujo de efectivo. Lo anterior es aplicable en todos los casos, salvo cuando se trate de operaciones en las que la absorbente únicamente adquiere los activos de la o las absorbidas y se puede demostrar que no se continuará con las actividades que éstas ejercían en desarrollo de su objeto social.
Adicionalmente, cualquiera que sea el método que se utilice, no sobra recordar la importancia de determinar cuidadosamente las contingencias que pueda tener el negocio, de revisar la adecuada valuación de las provisiones y de identificar todos los pasivos, para evitar la posterior aparición de pasivos ocultos que puedan afectar en forma significativa el valor de la empresa inicialmente calculado.”
En la doctrina privada, destaca la clasificación que realiza el profesor Parra Escobar sobre los métodos de valoración de empresas que pueden llegar a utilizarse, que subraya podrían ser:
– Respecto del valor patrimonial:
- Valor en libros.
- Valor sustancial.
- Valor en bolsa.
– Respecto de la capitalización de beneficios futuros:
- Método Ratio-Per.
- Valor presente del flujo futuro de utilidades.
– Valor actual de dividendos futuros.
– Métodos con base en el Good-Will o fondo de comercio.
– Respecto de los métodos de descuento de flujo de fondos.
- Descuento de flujo de fondos FCD.
- Flujo de caja libre CF.
Al tratarse de un dictamen pericial sobre la valoración de empresas, además de los elementos relacionados factores internos y externos enunciados anteriormente, el informe debe cumplir con los requisitos establecidos en el artículo 226 del Código General del Proceso, a saber:
“El dictamen suscrito por el perito deberá contener, como mínimo, las siguientes declaraciones e informaciones:
- La identidad de quien rinde el dictamen y de quien participó en su elaboración.
- La dirección, el número de teléfono, número de identificación y los demás datos que faciliten la localización del perito.
- La profesión, oficio, arte o actividad especial ejercida por quien rinde el dictamen y de quien participó en su elaboración. Deberán anexarse los documentos idóneos que lo habilitan para su ejercicio, los títulos académicos y los documentos que certifiquen la respectiva experiencia profesional, técnica o artística.
- La lista de publicaciones, relacionadas con la materia del peritaje, que el perito haya realizado en los últimos diez (10) años, si las tuviere.
- La lista de casos en los que haya sido designado como perito o en los que haya participado en la elaboración de un dictamen pericial en los últimos cuatro (4) años. Dicha lista deberá incluir el juzgado o despacho en donde se presentó, el nombre de las partes, de los apoderados de las partes y la materia sobre la cual versó el dictamen.
- Si ha sido designado en procesos anteriores o en curso por la misma parte o por el mismo apoderado de la parte, indicando el objeto del dictamen.
- Si se encuentra incurso en las causales contenidas en el artículo 50, en lo pertinente.
- Declarar si los exámenes, métodos, experimentos e investigaciones efectuados son diferentes respecto de los que ha utilizado en peritajes rendidos en anteriores procesos que versen sobre las mismas materias. En caso de que sea diferente, deberá explicar la justificación de la variación.
- Declarar si los exámenes, métodos, experimentos e investigaciones efectuados son diferentes respecto de aquellos que utiliza en el ejercicio regular de su profesión u oficio. En caso de que sea diferente, deberá explicar la justificación de la variación.
- Relacionar y adjuntar los documentos e información utilizados para la elaboración del dictamen.”
Fuente:
Tratado de los Dictámenes Periciales, Instituciones jurídicas, Económicas, Financieras, Contables y Tributarias. Aplicable al procedimiento Administrativo, Penal, Arbitral y general”, César Mauricio Ochoa Pérez. (Libro Naranja)
